Roland Tichy hat am Donnerstag in einem bemerkenswerten Beitrag den Vorschlag von Christian Lindner und Hubertus Heil zur sogenannten „Generationen-Rente“ auseinandergenommen. Hier nun noch ein paar Überlegungen aus Sicht eines Börsianers – vor dem Hintergrund der besonderen Herausforderungen, die das System der gesetzlichen Altersversorgung nach dem Zweiten Weltkrieg zu bewältigen hatte.

Natürlich ist die Reform der Altersversorgung eine Herkulesaufgabe. Zunehmend auf Kapitaldeckung zu setzen, ist dabei grundsätzlich richtig – nur wie es die beiden Minister anpacken, kann es nicht funktionieren. Tichy hat das vorgerechnet. Aber es gibt noch andere Einwände. Besonders verstörend ist, dass offensichtlich auch der liberale Finanzminister nicht verstanden hat, dass Vorsorge – auch die für das Alter – zunächst einmal eine private Angelegenheit ist: So wie man elf Monate im Jahr etwas Geld zurücklegt, um in den Sommerferien die Anreise zum Urlaubsort, Unterkunft, Verpflegung und die Miete für das Tretboot bezahlen zu können, so legt man in der aktiven Zeit des Erwerbslebens etwas für die passive Zeit – das Alter – zurück; wenn man nicht mehr arbeiten kann, darf oder will.

Mit anderen Worten: Altersvorsorge ist ein Ersparnisvorgang; Konsumverzicht heute zugunsten des Konsums in der Zukunft. Für Liberale ist es eine Binse, dass die Entscheidung darüber, wie man den Konsum zwischen Gegenwart und Zukunft aufteilt, der Privatautonomie unterliegt – mit der Einschränkung, dass man weder gegenwärtig noch zukünftig anderen zur Last fällt.

In Deutschland wurde aufgrund der besonderen Umstände nach dem Zweiten Weltkrieg die Privatautonomie eingeschränkt und der Ersparnisvorgang für den Großteil der Bevölkerung kollektiv und im Umlageverfahren mit fixen Beitragssätzen organisiert. Weil sehr viele Menschen im Krieg ihre Ersparnisse verloren hatten, musste man sich etwas einfallen lassen, damit die alten, nicht mehr arbeitsfähigen Mitbürger nicht im wahrsten Sinne des Wortes verhungerten. Es ging also um eine Art Sozialhilfe für durch die Kriegsfolgen unverschuldet in Not geratene Menschen. Man hätte diesen Topf aus dem Steueraufkommen dotieren müssen; doch die Bundesregierung unter Konrad Adenauer hätte dann praktisch keine Mittel mehr für andere Staatsaufgaben zur Verfügung gehabt.

Deshalb griff sie zu einem Trick und führte das Umlageverfahren ein – die Beiträge für die gesetzliche Rentenversicherung der aktiv im Arbeitsleben stehenden Leute (also sozusagen deren Ersparnis) wurde direkt als „Rente“ an die Alten weitergeleitet. Weil mit zunehmendem Abstand zum Krieg von Jahr zu Jahr mehr Kinder geboren wurden, war dieses Kettenbriefsystem zunächst stabil. Der Jahrgang 1964 war mit 1,35 Millionen dann der geburtenstärkste Jahrgang überhaupt. Danach entwickelte sich die Zahl der Geburten stetig zurück – der Jahrgang 2023 war mit 631.000 Geburten noch nicht einmal halb so stark. Man konnte also seit mehr als einem halben Jahrhundert sehen, dass dem System irgendwann einmal die Puste ausgehen würde, weil die abnehmende Zahl der Beitragszahler nicht mehr ausreichen würde, die von Jahr zu Jahr steigende Zahl der Rentner zu versorgen. Spätestens Ende der 1960er hätte man also einen allmählichen Systemwechsel hin zu einer zunehmend kapitalgedeckten individuellen Altersvorsorge einleiten und sich aus dem Umlageverfahren ausschleichen müssen. Peu à peu hätte man den Menschen ihre Privatautonomie zurückgeben müssen.

Im Rahmen vollständiger Privatautonomie kommen nur kapitalgedeckte Vorsorgesysteme infrage. Kapitaldeckung bedeutet dabei, dass es – gedacht – irgendwo eine Schublade gibt, auf der der eigene Name steht, und die dort befindlichen Vermögenswerte gehören einem. Je mehr man jedes Jahr hineinsteckt hat, desto mehr kann man im Alter herausnehmen. Umgekehrt gilt das genauso: Wer wenig hineingetan hat, kann auch nur wenig herausnehmen.

Weil das Sozialstaatsversprechen dafür sorgt, dass niemand in absolute Armut fallen darf, muss man einen Missbrauch staatlicher Leistungen mit geeigneten Mitteln ausschließen – was zwar einen Eingriff in die Privatautonomie darstellt, aber zumutbar ist, weil die Mehrheit ein berechtigtes Interesse daran hat, von einer skrupellosen Minderheit nicht ausgebeutet zu werden. Damit es keine free rider des Sozialstaats gibt, muss man die Leute folglich während ihrer aktiven Zeit verpflichten, die Sparschublade zu befüllen. Das ist wie bei der Kfz-Haftpflichtversicherung. Nur wer versichert ist, darf mit seinem Auto auf die Straße.

Nun ist es natürlich nicht schlau, Geld in dieser gedachten Schublade einfach liegen zu lassen. Dann könnte man zuschauen, wie die Inflation den Geldwert frisst. Man sollte das Ersparte anlegen. Dabei gibt es neben Gold und Immobilien zwei grundsätzliche Möglichkeiten: festverzinsliche Anleihen oder Aktien. Und hier haben Lindner und Heil einen Punkt: Der Durchschnitt der Aktien rentiert auf lange Sicht höher als der Durchschnitt aller Festverzinslichen. Das ist einer einfachen Tatsache geschuldet: Unternehmer nehmen Kredite auf, um damit eine Geschäftstätigkeit zu finanzieren. Das tun sie indes nur, wenn der erwartete Ertrag nicht nur die Kreditzinsen verdient, sondern auch einen Gewinn verspricht. Diese sogenannte Risikoprämie führt dazu, dass das Aggregat „Aktien“ besser rentiert als das Aggregat Anleihen.

Wie gesagt: Es handelt sich hier um eine Durchschnittsbetrachtung. In der Marktwirtschaft wird die Aussicht, durch kluges und fleißiges Handeln reich zu werden, stets vom Risiko des Scheiterns begleitet. Darüber, ob eine Geschäftsidee sich durchsetzt oder am Ende ein Flop wird, herrscht zu Beginn große Ungewissheit. Da niemand in die Zukunft schauen kann, funktioniert die Marktwirtschaft sozusagen mit Schwarmintelligenz. Jeder fällt seine eigenen Entscheidungen – Konsumenten bestimmen, was sie kaufen wollen, Unternehmen legen – jedes für sich – fest, welche Produkte sie am Markt anbieten wollen. Fehler werden schnell entdeckt, Produkte, die sich nicht verkaufen lassen, wieder vom Markt genommen. Ein Unternehmen, dass reaktionsschwach ist, wird früher oder später vom Markt verschwinden. Das ist die Marktwirtschaft.

Genauso funktioniert der Kapitalmarkt. Auch an der Börse konkurrieren Ideen. Je mehr Leute sich Gedanken machen, desto besser – eben weil Fehler so auch dort schneller entdeckt werden. Mit den reaktionsschwachen Unternehmen verschwinden auch deren Aktien vom Markt. Deshalb ist eine breite Risikostreuung so wichtig. Zur Vielfalt der Entscheidungen gehört allerdings auch die Akzeptanz der Tatsache, dass einige ein glücklicheres Händchen bei der Anlage ihrer Spargroschen haben als andere. Man muss also damit leben, dass auch Leute, die über die Jahre das gleiche in ihre Schublade gelegt haben, im Alter über unterschiedliche Beträge verfügen.

Nun, keine Angst. Wer sich nicht selber kümmern will, beauftragt Vermögensverwalter oder Fondsmanager. Auch zwischen denen herrscht eine genügend große Vielfalt der Zukunftseinschätzungen und intensiver Wettbewerb, so dass Fehler schnell berichtigt werden. An dem nun vorgelegten Vorschlag zur Generationen-Rente verwundert, dass Lindner und Heil zwar auf die Kapitaldeckung setzen, aber das Erfolgsprinzip der Marktwirtschaft – die Vorteile der Einzelentscheidungen – nicht nutzen wollen. Anstatt dem einzelnen Bürger zu überlassen, welche Aktie, welchen Fonds, welchen ETF er kauft, wollen sie das Umlageverfahren so modifizieren, dass der jedes Jahr für die Anlage am Kapitalmarkt abgezwackte Teil der Rentenversicherungsbeiträge beziehungsweise des staatlichen Zuschusses (immerhin jedes Jahr rund ein Viertel des Bundeshaushaltes) von den Portfoliomanagern der vom Bund 2017 eingerichteten KENFO-Stiftung (Fonds zur Finanzierung der Kerntechnischen Entsorgung) verwaltet wird. Am Ende hängt die Höhe des jährlichen Zustupfs von deren Geschick ab.

Anders als beim dezentralen Entscheidungsmechanismus der Marktwirtschaft, der dazu führt, dass zwar nicht alle, aber doch hinreichend viele blendend dastehen, gilt beim Lindner/Heil-Verfahren „Mitgefangen mitgehangen“. Entweder alle haben Glück, dass die KENFO-Experten die richtigen Entscheidungen treffen, oder alle greifen in die Grütze. Und letzteres ist deutlich wahrscheinlicher. Ein Blick auf die KENFO-Webseite gibt einen Vorgeschmack: „Der KENFO ist überzeugt, dass gerade das Zusammenspiel unterschiedlicher Nachhaltigkeitsinstrumente und eine ausgewogene Balance zwischen Ausschlüssen und der Transformation von Unternehmen zur Klimaneutralität ein effektiver Weg zur Erfüllung des renditeorientierten Nachhaltigkeitsansatzes sind“, ist dort unter anderem zu lesen. Im Klartext: Nicht Rendite steht im Vordergrund, sondern die Unterstützung der grünen Transformation. Top-Performer des vergangenen Jahres wie Rheinmetall oder BP hätte man beim KENFO gar nicht kaufen dürfen.

Der Lindner/Heil-Vorschlag ist nicht nur wegen der Schuldenfinanzierung des Kapitalstocks problematisch, sondern grundsätzlich nicht geeignet, einen vernünftigen Beitrag zur Stabilisierung des Rentensystems zu leisten. Einerseits kann er aufgrund der Unterwerfung unter die unsägliche ESG-Taxonomie der EU viele renditeträchtige Investmentchancen gar nicht ergreifen; anderseits verzichtet er auf den entscheidenden Erfolgsfaktor der Marktwirtschaft, die dezentrale Entscheidung. Die Generationen-Rente ist eine Missgeburt.

An der Börse kümmert der Lindner/Heil-Vorschlag derzeit allerdings niemand. Nach zuletzt zwei Tagen mit teils deutlichen Gewinnen stießen die US-Börsen am Freitag allerdings einmal an ihre Grenzen. Die anfangs rekordhohen Indizes S&P 500 und Nasdaq 100 mussten im Handelsverlauf Federn lassen. Die US-Arbeitsmarktdaten hätten zwar zunächst die Markterwartung einer Leitzinssenkung im Juni gestärkt, kommentierten Marktbeobachter, in der Folge hätten dann aber Gewinnmitnahmen eingesetzt.

Der Nasdaq 100 schraubte seinen Rekord zunächst auf knapp 18.417 Zähler nach oben, büßte dann aber 1,5 Prozent auf 18.018 Punkte ein. Für den marktbreit gefassten S&P 500 ging es nach dem ersten Sprung bis auf 5.189 Punkte noch um 0,7 Prozent bergab auf 5.124 Zähler. Beide Indizes verbuchten damit Wochenverluste: Während sie beim S&P 500 relativ knapp waren, fielen sie beim Nasdaq 100 mit 1,5 Prozent besonders deutlich aus. Der Dow Jones Industrial war den Schwankungen am Freitag weniger ausgesetzt. Bei den dort enthaltenen Standardwerten blieben die Anleger relativ gelassen. Mit 38.723 Punkten schloss der Dow moderat mit 0,2 Prozent im Minus.

Die Gewinnmitnahmen zeigten sich vor allem im Technologiesektor. Nach zwei Rally-Tagen sanken die Aktien des Prozessorherstellers Intel am Dow-Ende um 4,7 Prozent. An der Nasdaq erwischte es die Anleger von Marvell Technology am heftigsten: Weil der Halbleiterkonzern mit seinen Zahlen enttäuschte, sackte der Kurs um mehr als elf Prozent ab.

Die Chipbranchen-Verluste zeigten sich auch bei Broadcom, obwohl die vorgelegten Zahlen im Großen und Ganzen die zuletzt hoch geschraubten Erwartungen erfüllten – auch an den Boom mit Künstlicher Intelligenz (KI). Nach dem zuletzt erreichten Rekordniveau reichte der Quartalsbericht aber nicht mehr, um die Anleger weiter für die Aktien zu begeistern. Das Minus wurde auf sieben Prozent ausgeweitet.

Die Anteilsscheine des KI-Lieblings Nvidia kamen denn auch an ihre Grenzen. Knapp unter der 1000-Dollar-Marke drehten sie ab und rutschten mit 5,6 Prozent ins Minus. Sie konnten sich damit auch nicht mehr weiter an den Marktwert von Apple annähern. Die Titel des iPhone-Herstellers konterten die Marktschwäche mit einer Erholung um ein Prozent. Apple gewann damit in der Rangliste der wertvollsten Konzerne wieder etwas Abstand zu Nvidia.

Unter den Anlegern von Eli Lilly kam Unsicherheit auf, wie ein Minus von 2,3 Prozent zeigte. Der Arzneimittelhersteller muss womöglich noch länger auf eine Zulassung seines Alzheimer-Mittels mit dem Wirkstoff Donanemab in den USA warten. Die Arzneimittelaufsicht FDA plant zunächst eine Anhörung mit externen Beratern, wobei es vor allem um Fragen rund um die Sicherheit und die Wirksamkeit der Therapie gehen soll.

Die Eli-Lilly-Nachrichten waren zur Freude der Biogen-Aktionäre, weil der Wettbewerber seit Juli ein Alzheimer-Medikament auf dem Markt hat. Hier zogen die Aktien um 1,8 Prozent an. „Die kommerziellen Aussichten eines wichtigen Konkurrenten könnten beeinträchtigt werden“, schrieb Analyst Brian Abrahams von RBC. Er zeigte sich überzeugt davon, dass das Potenzial des Biogen-Medikaments Leqembi von Anlegern noch nicht vollständig geschätzt wird.

Der Euro erreichte zunächst ein Hoch seit Mitte Januar, kam dann aber mit 1,0936 US-Dollar ungefähr auf sein Vortagsniveau zurück. US-Staatsanleihen bewegten sich leicht im Plus. Die Rendite der Zehnjährigen lag zuletzt bei 4,08 Prozent.

Der mit Spannung erwartete US-Arbeitsmarktbericht hatte zuvor auch dem Dax keinen neuen Schwung gebracht. Der seit dem Morgen schwächelnde deutsche Leitindex schaffte es nach den Jobdaten nur leicht über die Gewinnschwelle und ging letztlich doch 0,2 Prozent tiefer bei 17.815 Punkten ins Wochenende. Nach dem am Vortag erreichten Dax-Rekord trauten sich die Anleger offenbar zunächst nicht weiter vor. Auf Wochensicht hat der Dax rund 0,5 Prozent zugelegt. Der MDax der mittelgroßen Werte schloss mit 0,7 Prozent im Minus bei 25.984 Zählern.

Portfoliomanager Thomas Altmann von QC Partners wertete die Jobdaten aus den USA aber als positiv für die Finanzmärkte: „Der Arbeitsmarktbericht enthält nichts, was die erste Zinssenkung der Fed weiter nach hinten verschieben könnte. Und das ist aktuell das einzige, worum es an den Börsen geht.“ Insbesondere mit dem niedrigen Lohnwachstum im Februar könne die US-Notenbank sicherlich gut leben. Der Anstieg der Stundenlöhne war bisher ein Dorn im Auge der US-Währungshüter. Damit endet die Handelswoche trotz wenig Bewegung im Dax mit zunehmender Hoffnung auf bald sinkende Zinsen. Aus den Auftritten von US-Notenbank-Chef Jerome Powell und der Europäischen Zentralbank (EZB) hatten die Investoren zuletzt erste Zinssenkungen im Juni herausgelesen. So war es bisher auch am Markt erwartet worden. Dies hatte die Rekordjagd im Dax am Donnerstag wieder angefacht und den Leitindex auf ein Hoch bei gut 17.879 Punkten getrieben.

Bei den Unternehmen sorgte ein massiver Kurseinbruch von 42,1 Prozent bei Hellofresh für Aufsehen. Anleger warfen die Papiere aus dem Depot, nachdem der Kochboxen-Lieferant wegen der Konsumzurückhaltung am Vorabend seine Mittelfristziele bis 2025 kassiert hatte. Zudem rechnet das Management des MDax-Konzerns für 2024 mit einem Einbruch des bereinigten operativen Gewinns. Analysten sprachen von einem weiteren Schlag für die Glaubwürdigkeit der Konzernführung. In der Pandemie wurde der Aktienkurs noch davon beflügelt, dass viele Menschen Essen nach Hause bestellt hatten.

Gefragt waren dagegen Immobilientitel, die von der Aussicht auf sinkende Zinsen profitierten. Im Dax waren Vonovia mit einem Aufschlag von 1,4 Prozent weit vorne. Aroundtown führten den MDax mit einem Kursplus von 4,3 Prozent an.

Symrise setzte sich an die Dax-Spitze. Die Aktien des Duftstoffe- und Aromenherstellers knüpften mit 2,2 Prozent Aufschlag an ihren zuletzt guten Lauf an. Symrise hatte in dieser Woche mit Jahreszahlen und seinem Ausblick für das laufende Jahr überzeugt. Am Dax-Ende zollten Rheinmetall dem jüngst erreichten Rekordhoch Tribut und notierten 3,4 Prozent tiefer.

Beiersdorf profitierten von einer positiven Analystenstudie und stiegen um 1,6 Prozent. Die US-Bank JPMorgan setzte die Aktien mit Blick auf die Mitte April anstehenden Quartalszahlen des Konsumgüterkonzerns auf „Positive Catalyst Watch“. Im Nebenwerte-Index SDax fiel der Kurs von Süss Microtec um 7,9 Prozent. Analyst Tim Wunderlich von Hauck & Aufhäuser Investment Banking strich nach der Kursrally der vergangenen Monate seine Kaufempfehlung. Sein unverändertes Kursziel von 44 Euro wurde inzwischen fast erreicht.

Am Rentenmarkt fiel die Umlaufrendite von 2,37 Prozent am Vortag auf 2,32 Prozent.

In der kommenden Woche werden unter anderem Adidas, Atoss Software, E.On, Fuchs, Hypoport, K+S, Klöckner, Lanxess, LEG Immobilien, MorphoSys, Porsche, RWE, Siltronic, TAG Immobilien, Teamviewer, Tennet, VW, Wacker Chemie und Zalando finale Geschäftszahlen für 2023 vorlegen.