Es ist jetzt genau zwei Jahrzehnte her: 1997 stieg der deutsche Aktienmarkt um fast 47 Prozent. Das Interesse der Anleger an Aktien nahm weiter zu, und 1998 flossen den Aktienfonds 19,5 Mrd. Euro zu. Die Aktienhausse schien kein Ende zu nehmen. Auch 1998 war wieder ein gutes Aktienjahr, und der DAX stieg um 18,5 Prozent auf über 5000 Zähler. In den Medien wurde gejubelt, der DAX habe die „psychologisch wichtige“ Marke von 5.000 Punkten geknackt. Von einer angeblich „psychologisch wichtigen Marke“ schreiben die Medien übrigens etwas einfältig stets, wenn eine 1.000er-Zahl über- oder unterschritten wird, obwohl das objektiv natürlich nicht die geringste Bedeutung hat. So war das auch jetzt wieder, als die Bitcoins die 10.000er-Marke überschritten hatten.

Warnsignal: Preise steigen schneller und schneller

„Die Aktienanlage“, konstatierte ein Beobachter in dem 1998 erschienenen Buch mit dem Titel „Börsenfieber“, „wird zum Königsweg für die Vermögensanlage hochstilisiert und der Aktienkauf als Bürgerpflicht verkündet“. Die Beobachtung des Autors, „es wird alles gekauft, wo Aktie draufsteht“, erscheint vielleicht übertrieben, spiegelt aber genau die damalige Stimmung wider. Jetzt bekamen die Deutschen richtig Appetit auf Aktien, und 1999 investierten sie 35,3 Mrd. Euro in Aktienfonds. Kurzfristig wurden sie dafür fürstlich belohnt, denn am Ende des Jahres 1999 konnten sie sich über ein Kursplus von 39 Prozent freuen. Die Stimmung erreichte nun den Siedepunkt. Der DAX stieg schneller und schneller, ein untrügliches Zeichen dafür, dass eine Blase bald ihren Höhepunkt erreicht. Hatte der DAX Ende 1999 noch die Marke von 6.858 Punkten erreicht, so stieg er bis zum März 2000 auf 8.070 Punkte! In den ersten Monaten des Jahres 2000 gab es kein Medium mehr – von der FAZ bis zur Bild-Zeitung – in dem nicht die Chancen der Aktienmärkte in höchsten Tönen gepriesen worden wären.

Warnsignal: Große Medienberichte

Die „Bild-Zeitung“ titelte am 22. Februar 2000, also kurz vor dem Platzen der Blase, auf Seite 1 in großen Buchstaben: „Geld-Rausch! Ein Lehrer fragt: Warum soll ich noch arbeiten? Deutsche reden nur noch über Aktien-Tipps. Frauen spekulieren mit dem Haushaltsgeld. 300 Prozent Gewinn mit Internet. Kann ich auch reich werden?“ Ich erinnere mich noch heute, wie mir mein Friseur Aktientipps gab und die Eltern meiner damaligen Freundin, die sich bisher noch nie in ihrem Leben für die Geldanlage interessiert hatten, gebannt vor dem Fernseher saßen, die neuesten Aktientipps von „Experten“ aufsogen, um gleich am nächsten Tag die empfohlenen Aktien zu kaufen. Das alles waren untrügliche Zeichen, dass die Blase kurz vor dem Platzen war. Und das Gleiche erlebe ich derzeit bei Bitcoins wieder: Leute, die sich sonst überhaupt nicht für Finanzthemen interessieren und völlig ahnungslos sind, empfehlen mir, Kryptowährungen zu kaufen – denn diese seien ja so stark gestiegen. Das ist natürlich der dümmste Grund, um etwas zu kaufen.

Eine Blase endet nicht immer abrupt

Im Jahr 2000 begann der Einbruch. Der DAX sank damals nach jahrelanger Hausse, allerdings nur um 7,5 Prozent, auf 6.376 Punkte. Für die Anleger, die im März bei 8.000 Punkten eingestiegen waren, war der Verlust freilich schon empfindlicher. Aber wie bei einem Alkoholrausch endet auch eine Blase nicht unbedingt abrupt. Deshalb ist es auch nicht so einfach, zu erkennen, wann der Höhepunkt erreicht ist. „Es kann ja wieder aufwärts gehen.“

Nachdem die Medien jahrelang geschrieben hatten, dass Aktien die allerbeste Anlageform und durch keine andere Anlage zu schlagen seien, nutzten viele Anleger die Kursrückgänge, um nachzukaufen. Experten beruhigten, es handle sich mit Sicherheit nur um einen vorübergehenden Rückschlag. Die Verkaufsmaschinen für Aktienfonds in den Banken liefen weiter auf Hochtouren, und niemand wollte sie stoppen. Allein im Jahr 2000 flossen fast 74 Mrd. Euro in Deutschland in Aktienfonds. Der DAX brach zwar im Folgejahr 2001 deutlicher ein und verlor fast 20 Prozent, aber die Verkaufsmaschinen für Aktienfonds liefen noch weiter, und es flossen immerhin 13 Mrd. Euro in Aktienfonds.

Dann kam jedoch das Jahr 2002, der deutsche Aktienmarkt verlor weitere 44 Prozent und fiel auf 2.839 Punkte. Im Jahresverlauf hatte er sogar einen Tiefsstand von 2593 Punkten erreicht. Wer im März 2000 in den Aktienmarkt eingestiegen war, hatte damit mehr als zwei Drittel verloren. Aus 10.000 Euro waren 3.200 Euro geworden – vorausgesetzt, man realisierte die Verluste.

Jetzt versiegte der Zustrom in die Aktienfonds. Viele verkauften in dieser Situation ihre Fonds, und es gab nur noch wenige Käufer. Nur noch 2,9 Mrd. Euro wurden 2002 netto in deutsche Aktienfonds investiert – zur Erinnerung: Zwei Jahre zuvor hatten die Deutschen netto 25 Mal mehr Kapital in Aktienfonds angelegt.

Rückspiegel-Investments

Warum verhalten sich die meisten Anleger so unklug? Ich nenne dieses Phänomen „Rückspiegel-Investments“. Die meisten Anleger beurteilen die Chancen einer Anlage danach, wie sie sich in den letzten Monaten und Jahren entwickelt hat – man kann dies jetzt deutlich am Beispiel der Kryptowährungen beobachten: Konnte man mit einer Anlage – wie etwa Bitcoins – sehr stark gewinnen, dann gewinnen sie Vertrauen. Zunächst zögern viele Anleger noch. Doch dann lesen sie fast jeden Tag in der Zeitung, wie toll die Gewinne sind, die andere Anleger bisher machen konnte.
Die Medien spielen hierbei eine wichtige Rolle. Auf dem Höhepunkt einer Aktienhausse bringen sie verstärkt euphorische Prognosen von solchen Experten, die prophezeien, dass der Höhenflug noch lange nicht zu Ende sei und der Aktienmarkt bald vor neuen Höchstständen stehe. Schließlich steigt auch derjenige ein, der bisher zögerlich war. Er will nicht mehr abseits stehen.

Psychologische Mechanismen der Blase

Es handelt sich hier um ein psychologisches Phänomen, das etwas mit dem Konformitätsdruck in Gruppen zu tun hat. Psychologen haben Experimente gemacht und einer Gruppe von Teilnehmern ein Blatt vorgelegt, das viele Punkte zeigte. Die Teilnehmer sollten sagen, welche die längste und welche die kürzeste Verbindungslinie zwischen jeweils zwei Punkten sei. Wenn die Mehrheit (das waren Komplizen der Psychologen, die das Experiment arrangierten) behauptete, die in Wahrheit längste Verbindungslinie sei die kürzeste, schlossen sich die meisten Versuchsteilnehmer (also jene, die nicht „eingeweiht“ waren) dieser Mehrheitsmeinung an.

Auch die psychologische Lerntheorie kann das oben skizzierte – objektiv irrationale – Verhalten der Anleger erklären, die (anders als im Supermarkt) am liebsten teure Aktien kaufen. Nehmen wir an, eine Aktie steigt von 2 auf 10 Euro und fällt dann wieder auf 3, um danach wieder bis auf 15 zu steigen. Bei 2 Euro werden die wenigsten Anleger einsteigen. Wenn die Aktie jedoch auf 4 gestiegen ist, also um 100 Prozent zugelegt hat, fangen Anleger an, zuzugreifen. Sie haben die tollen Gewinne im Auge, die man mit dieser Aktie erzielen konnte und hoffen, dass es so weitergeht.

Sie werden bestärkt durch positive Medienberichte und Analystenkommentare, die dringend zum Kauf raten und verlockende Kursziele verkünden. Die Anleger, die jetzt kaufen, werden kurzfristig für ihr Verhalten belohnt. Sie schauen freudig zu, wie die Aktie auf 5 Euro steigt, dann auf 6, auf 7 usw. Sie fühlen sich jedes Mal in ihrer Entscheidung bestätigt. Der Mann kann sich vor seiner Frau damit brüsten, was er für ein cleverer Aktienanleger ist, und auch der Bankberater fühlt sich bestätigt.
Irgendwann beginnt die Aktie jedoch zu fallen, von 10 auf 9. Die meisten Anleger trösten sich damit, dass sie immer noch einen schönen Gewinn (auf dem Papier) erzielt haben, und hoffen, dass das nur ein vorübergehender Rückgang sei. Viele sehen sogar eine Chance, auf diesem Niveau nachzukaufen. Die Aktie sinkt weiter, auf 8, dann auf 7 usw. Die meisten Anleger halten immer noch an ihrer Investition fest. Sie wollen die Verluste nicht realisieren, es herrscht das „Prinzip Hoffnung“.

Irgendwann verzweifeln die meisten Anleger jedoch. Wenn die Aktie auf 5 oder 4 sinkt, herrscht Hoffnungslosigkeit. Es werden fast nur noch negative Nachrichten über die Aktie kommuniziert. Sogar die Analysten, die sonst immer optimistisch sind, raten zu verkaufen. In dieser Situation verkaufen viele Anleger. Sie werden kurzfristig in der Richtigkeit ihrer Entscheidung bestärkt, weil die Aktie weiter fällt, bis auf 3.

Ein Anleger, der sich umgekehrt verhält und antizyklisch vorgeht, wird kurzfristig für sein Verhalten bestraft und nur langfristig belohnt. Nachdem die Aktie von 5 auf 4 gefallen ist, kauft er. Er muss jedoch zusehen, wie er kurzfristig Geld (auf dem Papier) verliert, weil die Aktie weiter an Wert verliert und auf 3 sinkt. Dazu bedarf es schon eines großen Beharrungsvermögens, zumal in dieser Zeit fast nur noch negative Nachrichten über die Aktie verbreitet werden. Manchmal fragt er sich, ob er wirklich richtig liegt oder ob er vielleicht nur der Geisterfahrer auf der Autobahn ist, der denkt, dass alle anderen falsch fahren.

In diesem Fall wird er jedoch belohnt, wenn er langfristig dabei bleibt, denn die Aktie steigt wieder auf 15. Vielleicht wird er bei 8 verkaufen und hat damit zwar die Chance eines noch größeren Gewinns verpasst, aber seinen Einsatz verdoppelt.

Die meisten Menschen denken nicht sehr langfristig, sonst gäbe es nicht so viele Raucher und so viele Übergewichtige. Die kurzfristige Belohnung wiegt schwerer als die Furcht vor langfristigem Schaden. Bei der Aktienanlage – und generell bei allen Kapitalanlagen – verhält es sich auch so. Wir suchen nach kurzfristiger Belohnung, und die erhalten wir, wenn die Aktie steigt. Und wir vermeiden Schmerz, der entsteht, wenn die Aktie fällt. Das ist der Grund, warum die meisten Anleger nicht in der Lage sind, gegen den Strom zu schwimmen, sondern pro-zyklisch investieren. Und genau deshalb verdienen so wenige Anleger Geld mit Aktien.

Bitte folgen Sie nicht Redewendungen wie „the trend is your friend“ oder „Greife nie in ein fallendes Messer“. Diese Weisheiten mögen für kurzfristige Aktientrader eine Berechtigung haben. Für langfristig orientierte Investoren jedoch nicht. Natürlich heißt das umgekehrt auch nicht, dass Sie Aktien bzw. Aktienfonds nur deshalb kaufen sollten, weil sie gefallen sind. Das wäre dumm. Denn eine Aktie kann, auch wenn sie schon um 50 Prozent gefallen ist, ohne Weiteres von diesem Niveau aus noch um weitere 90 Prozent fallen.

Wie absurd das von mir als „Rückspiegel-Investments“ bezeichnete Anlagenverhalten ist, zeigt auch die faszinierende Untersuchung des amerikanischen Professors Robert J. Shiller. In seinem Buch „Irrationaler Überschwang“ hat er die größten realen Einjahres- und Fünfjahresanstiege bei Aktienindizes verschiedener Länder untersucht. Fast immer folgten auf Phasen extremer Übertreibungen an der Börse starke Rückgänge in der Folgeperiode, und auf Jahre starker Rückgänge folgten oftmals solche mit erheblichen Zuwächsen. Wer also Aktien nur deshalb kauft, weil sie in den vergangenen Monaten und Jahren gestiegen sind, geht ein hohes Risiko ein.

„Verkaufen, wenn andere gierig kaufen“

Die Forschungsrichtung der „Behavioral Finance“, die sich mit der Psychologie des Marktgeschehens befasst, kommt zu dem Ergebnis: „Je stärker eine Handlung von der Norm abweicht, desto größer wird das Commitment. Entscheidungen indes, die im Einklang mit der Norm stehen, fordern eine weit geringere Selbstverpflichtung. Unter ‚normal’ sei in diesem Zusammenhang das verstanden, was eine große Mehrheit im Umfeld des Akteurs tut oder für richtig hält, ungeachtet dessen, ob es tatsächlich richtig oder falsch ist.“

Denken Sie an den Satz der Investmentfonds-Legende Sir John Tempelton, der schrieb: „Zu kaufen, wenn andere verzweifelt verkaufen, und zu verkaufen, wenn andere gierig kaufen, erfordert größte innere Stärke und macht sich am meisten bezahlt.“ Allein die Tatsache, dass die Preise steigen, muss zwar noch kein Beleg für eine Blase sein. Aber wenn sie in kurzer Zeit sehr stark ansteigen, wenn die Medien voll von Berichten sind (wie damals über Aktien und heute über Bitcoins) und in Ihrem Umfeld fast alle anderen einhellig davon ausgehen, dass sie auch weiter steigen werden, wenn zunehmend auch Personen auf den Zug aufspringen, die sich sonst nie ernsthaft mit Anlagethemen befassen, dann sollten Sie näher hinschauen und Vorsicht walten lassen.

Ich habe heute früh zwei Stichworte bei Google eingegeben – und die Zahl der Treffer verrät einiges über Bitcoins: 26.800.000 Bitcoin, 21.600.000 Aktien. Wenn Krypowährungen im Interesse sogar über dem an einer seit Jahrhunderten etablierten Assetklasse liegt, dann ist das für mich ein Warnsignal. Wann der höchste Punkt ist, kann man leider trotzdem erst im Nachhinein sagen. Ich würde mich nicht wundern, wenn der Punkt bei Bitcoins jetzt sehr bald erreicht ist. Es ist wie bei einem Kettenspiel nach dem Schneeballsystem, bei dem einige eine Menge Geld verdienen und viele eine Menge verlieren. Mit „Anlage“ hat dies nichts zu tun, sondern das ist eher ein Glücksspiel, ähnelt also mehr dem Spielcasino als einem überlegten Investmentprozess.

Kryptowährungen: Eine gute Idee wird diskreditiert

Ich vermute, die Sache mit den Bitcoins wird schlimm enden, was sehr schade ist. Denn die Idee, Währungen zu kreieren, die unabhängig von den Zentralbanken und der staatlichen Geldschöpfung sind, ist an sich sehr gut und angesichts der unverantwortlichen Politik von Fed, EZB & Co geradezu überfällig. Aber auch das Investment in Aktien ist ja eine gute Idee, die leider immer wieder durch spekulative Blasen in Verruf kommt. Vielleicht setzen sich Kryptowährungen irgendwann einmal durch – aber diesmal, ist es leider nur eine Blase. Wer gerne ins Spielcasino geht, kann hier mitspielen. Ernsthafte Investoren sollten die Sache den Spielern überlassen und derzeit lieber gar nichts machen. Denn zu teuer ist alles, nicht nur Kryptowährungen. Parken Sie Ihr Geld und investieren irgendwann in etwas, das aus Sicht der anderen so langweilig ist, dass niemand darüber spricht und die Medien nicht darüber schreiben.

* Die folgenden Ausführungen lehnen sich an ein Kapitel in meinem Buch „Reich werden und bleiben“ an. Die Bemerkungen zu Bitcoins wurden neu hinzugefügt.